矿价跟随钢价波段式下跌

    供应端政策性收缩PK终端需求回落

    2016年,大部分工业品迎来了2008年以来的超级大牛市。其中,黑色系表现最为亮眼。展望2017年,供应侧改革进一步发酵,但终端需求面临下滑风险,矿价或跟随钢价呈波段式下跌。

    除了供给侧改革之外,终端需求的弱复苏为今年价格大涨加了一把火。继2015年中国粗钢产量30年来首次负增长后,2016年粗钢产量恢复正增长,且表观消费量同比增长1.8%。从需求分项来看,2016年的需求支撑主要源自房地产、汽车和基建。展望2017年,基建增速或能维持20%,汽车增量由15%下降至7%,但房地产需求下滑是大概率事件。房地产需求下滑,基建部分少量对冲,2017年粗钢消费预计下滑1%。

    市场对2017年中国房地产需求下滑分歧不大,矛盾点主要在需求拐点落地时点。我们认为,2017房地产需求下滑是大概率事件,且拐点可能已经在2016年年底出现。根据我们的需求模型,房地产需求将拖累2017年钢材2个百分点。

    供应侧改革对传统需求逻辑主线形成冲击。“276政策”引发了2016年动力煤、焦煤、焦炭的 大涨,而年底中频炉事件启动,让市场将2017焦点转至钢铁行业去产能。但与去年煤炭行业去产能不同的是,今年钢铁行业去产能面临终端需求下滑,技术实施 难度大的困境,年内钢铁去产能对市场冲击或更多为脉冲式。去年11月底,江苏中频炉全部关停消息突然传出,随后山东、四川、唐山等地跟进,涉及关停产能近8000万吨。按照Mysteel全国中频炉1亿—1.2亿吨的产能估算,涉及关停产能已过半。

    由于中频炉完全依赖废钢而不涉及铁矿石和焦煤,故其去产能有利于传统高炉的需求提高。假设终端需求零增长,中频炉停产或提高铁矿石需求2%,这也是年末市场多头的主要逻辑之一。不过去年11月底环保大检查过去后,随着年底钢厂利润快速攀高,已有少量中频炉悄然复产,后续进展仍待观察。

    除拆除过剩产能外,另一干扰产量释放的手段在于环保限产。2016全年环保限产成为常规化调控 手段,上半年园博会、下半年G20峰会均出现较长期的限产,而年底随着北方雾霾加重,高炉开工始终限在75%附近,中长期限产无疑更严,这也是造成黑色短 期冲击的因素之一。但今年钢铁去产能预计难以重演煤焦的大涨行情,较之去年的区别主要有：

    第一、去年需求弱复苏,今年需求不乐观。煤焦大涨背景在于去年房地产需求温和向好,且供应端直接去产量。但今年房地产需求已然下滑,需求端大概率走弱,而供应端政策导向为去产能而非直接去产量。

    第二、钢铁行业去产能技术性难度大于煤炭。煤矿国有企业占比大、产地集中,钢铁企业民营占比大且极为分散。钢铁行业有效去产能需一系列人员、资金配置。

    第三、钢铁去产能表现为脉冲式冲击。去年煤炭去产能冲击较大的原因是政策延续性超预期。煤炭“276”政策4月、5月即开始执行,但在库存缓冲下直到10月、11月现货才全面紧缺。目前年钢铁行业不是大规模集中拆高炉而导致产能不够,在充裕资金和利润支撑下,供应端短暂收缩后能够看到产量随即跟上。

    因此,虽有市场炒作钢铁去产能,但实际效果尚待观测。去产能冲击配合环保限产常态化,钢厂中长期利润重心上移,今年大概率不会重现供不应求。

    综上,今年矿价整体趋势较为悲观,或从80美元高位回落至50美元。考虑行业低库存和一季度供需错配行情,黑色高点或出现在3月—4月。宏观方面,警惕原油价格上涨和货币环境变化的影响。

    套利方面,对钢厂中长期利润普遍看好,建议年内逢低做多钢厂利润；铁矿石1705合约大幅贴水,关注5月—9月合约正套。